Fed抗通膨進入最艱難的最後一哩

美國聯準會（Fed）聯邦公開市場委員會（FOMC）26日一致決定升息1碼，聯邦基金利率為5.25% -5.50%區間，這原本就在各界預期之中，無庸置評。值得觀察的重點有二。第一是會後聲明及主席鮑爾在記者會上的發言中，並未暗示緊縮周期已經完成，反而強調對抗通膨的決心，不排除今年內再次升息的可能性，這令金融市場所期待的利多落空；但另一方面，鮑爾首次強調經濟達成「軟著陸」的希望升高，經濟衰退的風險降低，這使市場所擔憂的利空得以減弱。

Fed在會後聲明中，依然強調就業強勁，失業偏低，通膨居高，因此未來的利率路徑仍然是「一切看數據」。鮑爾也表示，目前的利率水位雖然「更接近具有充分約束力」，但貨幣政策對經濟活動的約束力還不夠強，時間也不夠久，不足以充分發揮預期的效果。再者，儘管6月消費者物價（CPI）年升率已大幅下降到3%，但鮑爾對此卻隻字未提，只表示在通膨戰線上已經「收復不少失土」，並且強調「我們必須搞定」通膨。這充分顯示Fed並未排除今年內進一步升息的可能性。

鮑爾的說法相當穩健。各界一直擔憂利率可能會升過頭，鮮少人認為貨幣政策還不夠緊。但遠的不說，單單是2021-22年的經驗，就證明Fed輕忽通膨壓力所導致的痛苦。儘管去年3月以來持續升息，但迄今經濟表現依然堅韌，並未降溫到足以達成通膨目標的程度。目前失業率僅3.6%，與去年升息之前相同；股市大幅回升，公債殖利率也只比當時小幅上升，加上美元貶值，都顯示信用情勢不緊反鬆。

再看通膨面，6月整體CPI年升率雖因為基期偏高而大幅下降，但核心CPI年升率仍有4.8%，服務業年升5.7%，房租更年升8.3%，且房價已出現回升信號；通膨如此黏著，Fed自然不能放鬆警覺之心。如果決策官員現在就透露出有可能不再升息的訊息，則投資人便會認定緊縮周期已經完成，且預期Fed明年將會大幅降息，這將使長期公債殖利率及房貸利率下降，對經濟成長添柴助火，抑制通膨的任務將更加艱鉅，這當然不是Fed所願。

再看美國經濟能否「軟著陸」，也就是在壓制通膨的同時，經濟是否會陷入衰退？鮑爾之前一再強調為了達成通膨目標，即使經濟必須承受一些痛苦，失業溫和上升，也在所不顧；至於「軟著陸」，他只抱持一絲希望。然而現在鮑爾對於達成「軟著陸」已比之前樂觀得多，因為大幅升息迄未對勞動市場造成明顯的不利影響。FOMC副主席威廉斯本月也表示，他並不預期衰退將臨，而是進入經濟低長成階段。果真如此，對鮑爾而言將是非常難得的績效，至少是幾十年來唯二的一次。

然而鮑爾的希望要想實現，還需要諸多條件。第一，通膨必須連續三個月都出現相對有利的數據，必須先看到服務類通膨告一段落，因為未來產品類通膨有可能翻升。第二，Fed必須確定自己不會再像2021年中及今年初一樣，因為經濟面的一些「假動作」而犯下錯誤。第三，家庭及企業界必須展現出足夠的韌性，能夠消化、吸收掉升息滯後效應的緊縮衝擊。第四，區域性銀行必須能確保融資管道，非銀行金融機構也必須能夠吸收之前低利放款所遭致的損失。

總結而言，由於利率已經上升5.25個百分點（21碼），因此現在的重點已不再是最終利率的「高度」，而是Fed對抗通膨的「態度」是否堅定。從現在到9月中旬下次會議之前，還有將近八周的時間，Fed能夠看到7、8兩個月的就業報告，以及消費者物價指數。Fed已經不再預測經濟將會衰退，而且之前銀行倒閉風波引發的金融動盪也大致平息，決策官員的後顧之憂大為減輕，Fed更可以等。既然Fed並不確定終點利率究竟應在何處，因此將決策的時間拉長，並採取「微調（Fine-tuning）」策略，應該是正確的作法。行百里者，半九十；值此對抗通膨的最後一哩，Fed一旦立場轉鬆，很可能將會功虧一簣。