股海自由行/美股底部明年上半年浮現

從近期的金融市場來看，美元再度走強仍在一定程度上造成經濟與金融市場的壓力。過去美元走強時，全球出口物價都會明顯下跌，等於有一個造成全球通縮的效果。

然而這次因目前全球通膨仍普遍偏高，造成全球通縮的效果並不強，也解釋美元升值的循環能持續較久的原因。

不過，我們認為美元持續走強的時間應不會太久，因為其他地區通膨近期逐漸趕超美國，在絕對水準與節奏上落後的考量下，其他國家升息的時間與空間都會加大，這將會抑制美元走強的程度。

在美國經濟方面，近期升息的氛圍仍強烈，關鍵仍在於通膨的僵固性大，雖較具彈性的商品類通膨（占四成）已明顯回落，但與就業息息相關的僵固性通膨（含住房及非住房服務類，合計占六成）因缺工問題嚴重極難解決。美國房價近期已出現走軟現象，但房價領先住房通膨12-18個月，房價的下跌要傳導至影響通膨尚需一段時間。

在勞動市場方面，以目前的缺工率、新增非農就業、初領失業金人數等數據離理想值尚遠來看，近期內失業率要大幅上升進而壓抑薪資成長並不容易。

因勞動市場強弱為此波聯準會是否會停止升息的關鍵因素，本次升息循環看來還有一段路要走。

在目前的總經環境下，短期內美股的獲利與評價可能都還需要保守看待。目前S&P500預估未來12個月獲利成長仍在7.2%左右，與過去景氣要進入衰退時的水準（實際獲利最差會衰退20%以上）相比仍偏高，因此我們認為，美股獲利必然還有一段下修空間。另外，由評價的角度來看，雖然目前S&P500本益比已顯著低於其五年與十年平均水準，但若將利率因素考慮進去，美股並其實不如大家想像中的便宜。美股的風險貼水，即股票盈餘殖利率（earnings yield；益本比或本益比的倒數）減美國公債殖利率，目前處於歷史偏低水準且仍在下行，顯示相較於債券，股票的報酬率並不具吸引力。

整體而言，目前我們對美股成長股與循環股仍保守看待，前者要等到利率循環尾聲、後者要等到景氣止跌，才有反轉的可能。

不過，就全球投資的角度來說，未來美國的基本面仍是成熟市場中相對較佳者。儘管其景氣會持續下行，且在明年就可能陷入衰退，但事實上美國經濟比市場年中時所預期的狀況要好，這可從第3季以來美國的經濟驚奇指數（經濟數據實際公布值與先前預估數字的落差，過去一年與股價亦步亦趨）轉佳看出。

我們固然認為美股獲利仍因基本面的因素而有下修空間，但在較市場悲觀預期為佳的情況下，底部應會在明年上半年浮現；且以相對性來說，其吸引力應較歐股高。

（作者是凱基投顧董事長）