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股海自由行/盤勢溫和上攻 布局防禦股

台股。本報系資料庫
台股。本報系資料庫

本文共1227字

經濟日報 朱晏民

5月19日以來美股出現一波強勁的反彈,而細看三大指數與各科技類股指數發現,半導體、科技硬體、軟體與服務等這段時間反彈幅度皆大於S&P 500,而電商零售更大於10%,這與貨幣政策氛圍轉鬆有很大關係。

我們認為美國通膨已觸頂,並維持第2季會開始下滑、下半年下降加快的看法。事實上,近期美國10年債殖利率出現較明顯的下滑,反映的也是這樣的預期。

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在此之前,恰好是完全不同的光景,今年以來10年債殖利率反映通膨高的程度無疑較大,這一點不僅從通膨預期上升本身可看出,包括今年債市走跌的位階猶甚於股市,且投資級債跌幅不下於非投資等級債,而投資級債信用利差占整個殖利率比重較非投資等級債低,顯示受無風險利率影響大,而無風險利率又在很大的程度上反映通膨,皆可驗證「今年以來10年債殖利率係反映通膨走高」這個事實。

至於我們為何認定通膨已觸頂?以3月時美國聯準會(Fed)預估的2022通膨(核心PCE)年增率,來推斷其隱含的平均未來通膨月增率約在0.375%來看,過去二個月的核心PCE皆已低於這個水準;確實可以合理推斷核心PCE的年增率已經觸頂。據此,我們認為下半年Fed貨幣政策較現在轉鬆,乃是合理的預期,這一點由近期Fed的官員們紛紛表態9月會議有望重回「僅」升息1碼的言論,可以看出。惟歐洲通過抵制俄羅斯的原油進口,能源造成的通膨仍是未來美國與全球通膨的一大變數。

用上述對通膨的判斷來推測股市,則道理就更清楚了。美股在3月底到5月中的大跌,基本上是反映10年債殖利率(無風險利率)的上升:除了先持續反映高通膨下、Fed可能有更進一步的緊縮動作而傷害評價外,後續進一步反映升息過度對經濟的傷害。當通膨已觸頂、未來有望下滑,這會先讓評價止跌/跌幅收斂;後續再配合Fed放鬆緊縮步調,則景氣受到激進緊縮傷害的擔憂也會緩解。

綜觀今年以來美股的走勢,受評價面的傷害還是比較大。不過,正因為今年以來評價收縮是股市下跌的最大關鍵,因此近期貨幣政策氛圍稍微放鬆一下,對股市的正面效果就很明顯了,因這一放鬆,事實上不僅影響了無風險利率,還影響了風險貼水與成長預期等股市評價的各個構面。

至於另一個股市的重要面向:獲利基本面上,我們或市場對未來景氣與獲利的展望上雖仍存在不確定性,但2018-19年的經驗可以給我們一些指引。儘管時空背景略有不同,但當時與今年以來都處於貨幣政策有過度緊縮的壓力、但景氣已經開始下滑的情況,導致S&P 500一度下跌至幾乎進入空頭的程度。然而,目前的景氣與獲利狀況仍優於2018-19年,且2019年停止進一步緊縮後股市即快速反彈的經驗,我們對美股下半年的走勢仍保持信心。

據此,我們認為自第2季中段起就是可以布局的開始;不過,在景氣仍持續放緩的情況下,這個上攻會相對溫和。建議傳統的防禦股包括公用事業、必需性消費、醫療保健等仍須有一定配置,因其在10年債殖利率下跌的過程中表現會超越循環股;而像科技股這類「防禦型成長股」也可開始布局。

(作者是凱基投顧董事長)

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