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聯準會QE金箍棒的甜頭與苦果...Fed的寬鬆,是台灣的煎熬

2020-08-07 17:24台灣銀行家 採訪、撰文:陳鴻達

Fed。圖/美聯社
Fed。圖/美聯社

各國為搶救經濟,紛紛祭出量化寬鬆政策,且低利率使得市場資金浮濫,歐美日等國未來卻可能以通膨的方式來達成實質的債務減輕,一旦如此,新台幣勢必面臨極大升值壓力,過去國人累積的龐大外幣資產將有縮水風險。

為了搶救2008年的金融危機,許多國家以量化寬鬆(QE)的方式來救經濟。當時這些國家的中央銀行採取購買公債的方式來釋出流動性,2020年面臨新冠肺炎的經濟封鎖,購買債券的範圍更擴及到公司債等,因此這些國家央行的資產負債表急遽膨脹。若以2008年金融海嘯前為基準點,美國聯準會(Fed)的資產負債表成長8倍,日本、英國與歐盟也分別成長5.7倍、4.3倍與3.5倍。特別是美國從今年3月中旬到6月下旬就暴增了3兆美元,開始執行購買公司債後預計很快會衝破10兆美元。

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甜頭一》聯準會上繳國庫爆增至1,400億美元

2008年美國聯準會大舉購買美國公債與房地產抵押債券(MBS)後,其資產負債表從9,000億美元迅速膨脹到2015年的4.5兆美元。這些債券帶來大量孳息,聯準會扣除給銀行等的相關費用後,每年上繳國庫將近千億美金。2016年後,由於聯準會開始升息,縮減資產負債表,上繳國庫的金額開始下降。由於疫情爆發前的利率約為2.1%,一下子降到0.25%,造成原本庫存的債券價值大增。據估計由於聯準會持有的資產增加,以及降息帶來的利益,今年聯準會上繳國庫的金額將暴增到1,400億美元。這對長期苦於預算赤字的美國,也是一筆誘人的收入。

甜頭二》房市股市債市同步齊揚

2008年金融風暴之前,聯準會持有的資產主要是長短期的國債,約占9成以上。金融風暴之後開始大量購買房地產抵押債券(MBS),在2018年8月時,持有MBS約1.5兆美元,國債約2.1兆美元。由於聯準會大量購買MBS,造成補貼美國房地產業的效果。再加上低利率的推波助瀾,使得美國房價指數創新高。近來對此質疑的聲音越來越大,聯準會也減慢持有MBS的速度,但截至今年7月1日持有國債仍達4.2兆美元,房地產抵押債券也高達1.9兆美元。

為了搶救2008年的金融危機,許多國家都以量化寬鬆為主要工具,也讓金融體系更脆弱。由於低利率使得市場資金浮濫,驅使投資者為了追逐報酬率,選擇更多高風險與低流動性的投資標的。再加上大批公司藉由發行公司債來買庫藏股,讓股市屢創新高,也造就了垃圾債券的榮景。根據統計,在2018年光是標準普爾所追蹤的500家公司,就花了8,000億美元購買庫藏股,在2019年則逼近1兆美元。

在2007至2016年間,購買庫藏股的資金有3成來自發行公司債。根據《Fortune》雜誌2019年8月的一篇報導指出,購買庫藏股的資金已經有一半來自發行公司債。這是近年來美國公司債急速膨脹的主因,之前也有不少人認為這是美國經濟的一大隱憂,終於被疫情黑天鵝所引爆,也是美國此次股債市同時崩跌的背景因素。

聯準會大買公司債衝擊台灣壽險公司

美國此次疫情的紓困方案中,除了有3千多億美元的貸款給中小企業或醫院外,聯準會還準備購買高達7,500億美元公司債,購買的途徑將包括初級市場與次級市場。初級市場部分將委由紐約聯邦準備銀行辦理,截至6月底還未運作。次級市場部分將購買794家投資等級,並且是5年內到期的公司債。至於非投資等級的公司債,則是藉由購買ETF取得。很多人覺得奇怪,資金充沛的蘋果與微軟,以及豐田與福斯等外國公司,都高居購買權重的前幾名。

聯準會若從初級市場購入公司債,那將使得發債公司的成本更低。若從二級市場購入公司債,那將使得原先的持有者大賺一筆。且大舉購入公司債後,會壓低這些公司債的收益率,這將使得資金轉向股市或房市等可能有較高的收益機會。也就是說,發債公司、原持有債券者、股市與房市都將直接或間接受惠。

觀察美國此波疫情的刺激方案,雖然有錢做金融投資的富人是主要的受益者,但也幾乎人人有獎,甚至聯準會還有很多盈餘可繳國庫。天底下怎麼會有這麼美好的事情?聯準會的金箍棒轉一轉就撒這麼多錢給大家用,誰來買單?過去大家都會擔心央行量化寬鬆大印鈔之後會通貨膨脹,但目前為止卻沒有通膨跡象。

這可能原因是能源價格處於低檔,以及越來越多的勞動力投入生產的行列,壓低生產成本。例如在美中貿易戰與疫情爆發前,由於中國的勞動成本不斷攀升,因應鏈的生產基地轉移到越南或印度等地。此次疫情的衝擊,將再掀起一波「出中國記」,而新的生產基地一定是勞動力低廉的國家。

這些國家量化寬鬆後,充沛的資金除了在其國內流動,也會向外尋找獲利機會。台灣央行已多次重申貨幣政策的成效與空間有限,但為了減少追逐利差的熱錢湧入,還是不能免的跟著降息。但也由於國外的資金太過浮濫,許多國際投資者長期看空美元的走勢,因此資金大舉湧入台灣等地。雖然股匯雙漲好不熱鬧,但外銷導向的製造業者可就苦不堪言了。

今年初以來,由於歐美大舉降息,使得台灣國際板債券出現大量提前贖回現象,這些發債公司借新還舊以減輕發債成本,但就苦了以保險公司為主的投資者,少了原本的預期報酬還要再找新的投資標的。根據證期局統計,今年前半年共有98檔國際債券提前贖回,是去年同期的12倍以上,贖回總金額達308.76億美元,是去年同期的32倍。而美國聯準會的公司債購買計畫6月以後才開始實施,聯準會預計購買的名單像是AT&T、IBM、Oracle、Microsoft等等,之前也都在台灣發債,那下半年是否還有一波提前贖回潮?

許多國家原本就有大量債務,這次疫情紓困更是進一步推高債務水準。由於近年來處於低利率狀態,債務利息支出輕,因此對各國財政的壓力不是那麼迫切。但未來會不會反轉呢?以正規的方式還清這些公債是不太可能了,歐美日等國會不會像過去一樣,以通貨膨脹的方式來達成實質的債務減輕。一旦如此,台幣勢必面臨極大的升值壓力,過去國人累積的龐大外幣資產將面臨縮水的壓力與風險。這也難怪前央行總裁彭淮南會跟美國前聯準會主席抱怨,您們的寬鬆是我們的煎熬。未來這種趨勢只會更嚴峻,大家宜提前因應。

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台灣銀行家

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