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台泥、亞泥現在適合投資嗎?誰便宜?獲利低谷將過,2023年水泥產業全解析

台泥示意圖。台泥/提供
台泥示意圖。台泥/提供

本文共4907字

專欄作家 不敗教主-陳重銘

台泥(1101)、亞泥(1102)上半年獲利大幅衰退,未來有轉機嗎?

台泥(1101)、亞泥(1102)這 2 檔股票一直都在我的存股名單中,不過 2022 上半年獲利表現不佳,導致股價呈現低迷。(原文刊載於8月24日)

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回顧 2 家公司的財務數據,台泥(1101)上半年營收達 481.5 億元,年減 3.7%,上半年 EPS 達 0.18 元,年減 89.4%;亞泥(1102)上半年營收達 441.7 億元,年增 9.6%,上半年 EPS 達 2.11 元,年減 14.2%。為什麼上半年獲利衰退幅度如此大?水泥產業在未來會有轉機嗎?本篇文章將完整分析水泥產業概況,以及 2 間水泥公司的營運差異及展望。

水泥價格下滑、煤炭價格維持高檔,是獲利衰退的一大因素

由於台泥(1101)、亞泥(1102)銷往中國地區的水泥佔整體事業 8~9 成,因此這 2 間公司的水泥獲利與中國市場息息相關。

從圖 2 看到 2022 年以來中國各地水泥價格不斷滑落,另外佔生產成本高達 4~5 成的煤炭價格,卻因為原物料漲價而維持在高檔,導致水泥獲利下滑,是 2022 上半年獲利衰退的一大因素。

台泥(1101)轉投資和平電廠,受澳洲煤大漲出現鉅額虧損

接著從圖 3 觀察各事業損益狀況,除了水泥之外,2 間公司皆有發展電力及其他事業。以台泥(1101)來說,轉投資花蓮和平電廠持有約 6 成股權,和平電廠主要發電來源為燃燒煤炭,其中接近 5 成是使用澳洲煤,從圖 4 可以看到,2021 年以來隨著原物料漲價使煤炭同步上漲,2022 年更受到俄烏戰爭影響導致煤炭持續飆漲,造成和平電廠發電成本大幅攀升,成為拖累營運的事業體之一。(備註:各事業損益為本業所賺取之利潤,不包含應分攤之管理成本、股利收入、利息收入、財務成本等其他收入或支出。)

亞泥(1102)轉投資嘉惠電廠,逐月調整售價保持成長

亞泥(1102)則 100% 持有位於嘉義的嘉惠電廠,發電來源是使用天然氣,雖然天然氣價格近 2 年也持續攀升,但嘉惠電廠每個月會隨著天然氣價格調整售電價格,使亞泥(1102)電力事業維持成長。

雖然 2 間公司的水泥事業同步受中國需求下滑而衰退,但電力事業經營模式不同,也導致 2 間公司上半年獲利幅度有所差異。

(備註:財經 M 平方數據)
(備註:財經 M 平方數據)

水泥產業具有景氣循環特性

我們可以再從圖 5~圖 8 觀察台泥(1101)、亞泥(1102)更長期營運狀況,大致上同樣都是 2015~2017 年為景氣低谷,2018~2020 年處於景氣上升週期,並在 2021 年呈現持平或衰退,顯示水泥產業是具有景氣循環的特性。

先從 2018~2020 年來說,當時煤炭價格處於相對低檔,水泥價格則保持均值水平,並在旺季時有明顯攀升,帶動獲利提升。

至於 2021 年中國景氣開始轉差,導致水泥價格明顯回檔,只有在 2021 年 Q4 實施限電期間而暴漲,但價格上升卻與生產量下滑相互抵銷,並且主要的生產成本煤炭價格還持續攀升。

在電力與其他事業方面,台泥(1101)自 2021 年就已經受到煤炭價格上升而大幅衰退,在 2 大事業都衰退的情況下使 2021 年 EPS 明顯下滑。亞泥(1102)雖然水泥事業衰退,電力事業小幅下滑,但持有裕民(2606)約 40% 股權,受惠航運產業在 2021 年獲利大爆發,認列不少獲利使 2021 年 EPS 沒有下滑。

展望台泥(1101):

2022 年 EPS 將衰退 43% 至 1.88 元

2023 年 EPS 將成長 67% 至 3.14 元

首先在中國水泥方面,需求主要來自於房市及政府推動的基礎建設。2022 年以來受到疫情封控政策影響建設活動,再加上爆發「爛尾樓」事件,導致中國新屋開工面積以及土地購置面積的累積年增率持續下滑,而這 2 項數據為觀察房市的先行指標,同時也是水泥重要需求來源,所以從圖 2 才會看到水泥價格不斷下跌。(備註:爛尾樓是指建築工程已開始,但中途因故被迫停止,通常是開發商缺乏資金。由於中國部分建商長期依賴高負債、高槓桿的模式,在疫情衝擊下使資金周轉出現問題。)

(備註:財經 M 平方數據)
(備註:財經 M 平方數據)

法人預估 2022 年 Q4 中國水泥價格將普遍上漲 5%~10%

隨著中國政府提出「保交樓、穩民生」政策,將提供約 2,000 億元人民幣的專項債,希望藉此推動其他銀行的貸款同步跟進。再加上水泥 Q4 傳統旺季即將來臨,以及各大企業實施「錯峰生產」,降低水泥供給量,使產業供需趨於平衡,8 月下旬中國已經有多個省份傳出水泥價格開始調漲,包含江蘇、福建、山東、雲貴等地區,法人也預估 2022 年 Q4 水泥價格將普遍上漲 5%~10%,有助於產業落底回溫,且趨勢可延續至 2023 年。

台灣水泥受惠台商回流、貨物稅減半使獲利保持成長

在台灣水泥方面,雖然僅佔水泥事業 1~2 成獲利,但仍是關注重點。預期將持續受惠台商回流,帶動房市維持暢旺,且受惠於政府貨物稅減半政策,全年獲利可保持穩健成長。

和平電廠將開始調漲電價,有助於獲利自下半年逐步向上

在和平電廠方面,雖然澳洲煤維持高檔,不過已經向台電詢求調漲電價,且 2023 年電價也可反映原物料高檔環境,有助於電廠獲利逐步向上,最壞情況已過。

綠能事業主要佈局儲能、車用充電樁 2 大市場

至於綠能事業方面,台泥(1101)於 2021 年 7 月正式以 1.32 億歐元收購義大利儲能公司 NHOA 約 6 成股權,產品包含電池儲能設備系統、車用充電樁。而 NHOA 於 2021 年 10 月宣佈,與西澳電力公司 Synergy 合作,將建設 200MWh 電池儲能設備系統,並預計在 2022 年底完工。

除此之外 NHOA 在被收購之前,於 2021 年 1 月與世界第 4 大汽車公司 Stellantis 合資成立 Free2Move eSolution,發展車用充電樁業務。另外台泥(1101)在 2021 年 12 月也參與飛宏(2457)私募取得 9.9% 股權,持續擴大電動車充電樁佈局。

在台灣則是 2021 年 9 月宣佈在宜蘭蘇澳廠及花蓮和平廠建置大型儲能系統。整體來看,主要著重在佈局儲能以及車用充電樁 2 大市場,隨著全球碳中和發展趨勢不變,長期效益將逐漸發酵。

展望亞泥(1102):

2022 年 EPS 將衰退 19.2% 至 3.80 元

2023 年 EPS 將成長 2.9% 至 3.91 元

在水泥事業方面,趨勢與台泥(1101)一致。在嘉惠電廠方面,由於二期新廠在 2021 年 9 月才正式商轉,因此在 2022 年前 8 月都具有低基期效益,再加上電價可隨天然氣成本上升而跟漲,使獲利成長幅度比台泥(1101)的和平電廠還要好,不過因低基期效應即將結束,下半年獲利成長幅度也會開始趨緩。

綠能事業主要佈局風力發電計畫

綠能事業方面,持續推動與德商萊茵集團合作的「竹風風力發電計畫」,該計畫內容將開發新竹市外海風場面積約 47 平方公里,規劃 8MW 風力機組共 56 部,總裝置容量預計可高達 450MW,不過目前處於初期建置階段,短期內並無任何營運貢獻。

台泥(1101)、亞泥(1102)本益比法價值評估:

台泥(1101)相對亞泥(1102)的估值更便宜

利用「陳重銘-不敗存股術 APP」的「本益比估價」功能,經價值評估後,顯示台泥(1101) 2022/08/22 收盤價 39.65 元,高於昂貴價。

再將畫面移動至「本益比分析」功能,檢視近 5 年平均本益比,發現法人預估 2022 年本益比 21.09,高於近 5 年平均最高本益比的 14.56,顯示估值昂貴。

但若以法人預估 2023 年本益比的 12.63 來看,反而相當於近 5 年平均本益比,以更長遠獲利來看目前估值並不貴。

亞泥(1102) 2022/08/22 收盤價 42.75 元,高於合理價。觀察「本益比分析」功能,法人預估 2022 年本益比 11.25,高於近 5 年平均本益比的 10.47,而 2023 年法人預估本益比的 10.93 也同樣高於 10.47,顯示目前相對昂貴。

主要差異原因在於,台泥(1101) 2021 年獲利衰退幅度較深,使 2023 年成長潛力更大。(備註:價值評估顯示數值為當年度預估 EPS 計算而得,但越接近 2023 年,市場會更在意2023獲利展望,可多利用法人系統及本益比分析功能判讀。)

提醒大家法人會隨著台泥(1101)、亞泥(1102)最新營運與產業狀況,在未來調整預估 EPS,須持續追蹤相關消息,包含中國景氣變化、原物料價格變化等。

(備註:台泥(1101)、亞泥(1102)的陳重銘-不敗存股術 APP 篩選條件為「預估 EPS」、「週期區間 5 年」、「近 3 月營收 YOY > 0%」、「股利發放連續 5 年以上」、「獲利連續 5 年以上」。)

台泥(1101)、亞泥(1102)股利政策:平均殖利率 5% 以上

觀察台泥(1101)、亞泥(1102)股利政策,2 間公司主要都是發放現金股利為主,長期盈餘分配率高達 8~9 成,平均殖利率也至少有 5% 以上。考量公司雖然長期營運穩健,但水泥產業具有景氣循環特性,不論是想存股或賺價差,在景氣低谷時布局才會相對安全。

重點結論:中國水泥價格迎來復甦,台泥(1101)、亞泥(1102)獲利低谷將過,2023 年有望重返成長軌道。

從台泥(1101)、亞泥(1102)的股價月 K 線圖看到,由於景氣循環股的特性,2015~2017 年當景氣處於低谷時,股價表現也比較低迷,而 2018~2020 年處於景氣上升期間,股價也隨之上漲。

展望台泥(1101)、亞泥(1102)未來營運,在中國水泥方面,雖然 2022 年前 7 月受到疫情封控、爛尾樓事件,導致需求低迷使水泥價格下跌。然而即將進入 Q4 傳統旺季,再加上政府提供 2,000 億人民幣的專項債補助保交樓,同時企業實施錯峰生產,預估水泥價格將有 5%~10% 的反彈,產業可望落底回溫。在台灣水泥方面,受惠台商回流及貨物稅減半,帶動獲利穩健成長。

電力事業方面,台泥(1101)所投資的和平電廠將在 2022 下半年將調漲電價,獲利最壞情況已過。至於亞泥(1102)投資的嘉惠電廠,2022 年前 8 月受到二期新廠的低基期效益而大幅成長,但 9 月起獲利成長幅度將趨緩。綠能事業方面,台泥(1101)主要發展電動車及儲能,而亞泥(1102)則發展風電,但短期貢獻有限。

綜合上述,法人預估台泥(1101) 2022 年 EPS 將衰退 43% 至 1.88 元,但 2023 年 EPS 將成長 67% 至 3.14 元。亞泥(1102)則預估 2022 年 EPS 將衰退 19.2% 至 3.80 元,但 2023 年 EPS 將成長 2.9% 至 3.91 元。

價值評估方面,法人預估台泥(1101) 2023 年本益比為 12.63,相當於近 5 年的平均本益比。而亞泥(1102) 2023 年預估本益比則為 10.93,高於近 5 年平均本益比的 10.47。以評價來說,台泥(1101)相對便宜一些。在操作上,雖然水泥產業長期營運相當穩固,但仍具有景氣循環特性,不論是想存股或賺價差,在景氣低谷時布局才會相對安全。

潛在風險:中國景氣變化、原物料價格變化不如預期

最後提醒投資人,未來仍要持續關注包含中國景氣變化、原物料價格變化等。只要上述有不如預期的事件發生,都將使法人下修預估 EPS,對股價也容易因此產生負面影響。

貼心警語:

投資股票必須加上「安全邊際」,例如打 9 折,才可避免買貴並因應突發狀況

法人預估 EPS 隨時會根據公司最新營運、產業狀況作調整,要持續關注

本文獲不敗教主-陳重銘授權轉載,首次刊載於CMoney投資網誌,原文:「水泥產業」全解析:台泥(1101)、亞泥(1102)現在適合投資嗎?

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教書20年,是個要養3個小孩的普通上班族。實際上,他是個存股高手,20多年來,靠著簡單的存股投資術,已累積3千多萬元身價,每年領取的股利超過百萬台幣,相當於一般雙薪家庭1年的收入!

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