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沒當航海王,要跟地藏王嗎?一文看懂:疫情當道,投資人現在該不該買龍巖!

2021-06-02 07:45專欄作家 Dr.Allen 的股市奇遇記
龍巖
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龍巖示意圖。龍巖提供
龍巖示意圖。龍巖提供

地藏王?通靈王?老朋友應該知道,本粉專的第一篇文章其實不是在談合一,而是在談龍巖。

因為一些原因(後面會談到),我已經很久沒追蹤了,沒想到這幾天又有一些討論的聲音,因此小弟就來跟大家聊聊我個人的看法!先講結論:龍巖的內含價值一點都沒改變,我認為這兩天只是市場情緒買盤而已。聲明:我沒有任何推薦龍巖股票或商品的意思,我家裡也沒有人在龍巖工作,請不要來找我,謝謝(我會直接略你XD)

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先聊聊一開始對龍巖的看法。龍巖其實就是個「金控+營建+服務」的綜合體,銷售生前契約、塔位陵園;生前契約的費用,簽訂後收取頭期款+分期,放在"合約負債",客戶過世、提供殯葬服務後才可認列營收,其中有75%的金額必須交付信託管理,這些錢公司可以拿去做進一步的投資運用,只是信託裡面的資金標的比較侷限(國外大型公司股票、債券)。

塔位陵園的部分,則是完工、完款以後,就可以認列營收。目前只有白沙灣真龍殿是龍巖自己蓋的,其他都是收購既有的納骨塔、陵園進行改造。生前契約,即是「金控+服務」,塔位陵園,則是「營建」。

而龍巖生前契約在國內市場的規模,以信託金額來估算(因為所有業者都要交付信託),龍巖市占率是74%(共20萬份契約);可是從全台灣人口來看,目前生前契約滲透度只有3%,也就是還有97%的人口還沒有生前契約。

以往大家觀念比較保守,不喜歡談論死亡;可是漸漸有人開始認為,人總有一天要面臨死亡,與其在悲痛地當下聯繫這些事情,不如早點把事項、財務規劃好,到時候只要一通電話,龍巖的人就會來把事情辦理圓滿,因此生前契約有開始保險化的趨勢。

但國內一開始推的時候遇到不少問題,有很多詐騙集團用生前契約騙錢,畢竟要一家公司存活30~40年以上,確實不容易。

有些有心人士,就捲款烙跑、讓公司倒閉,搞的市場烏煙瘴氣。但這也是個機會,因為只要能樹立誠信、穩健不會倒的形象,這個市場就很容易變成大者恆大的格局。(畢竟你不會希望公司在自己過世以前就倒閉吧?)

雖說是像壽險業,但不同的是,壽險是收錢、履約錢,龍巖是收錢、履約服務,不太會有資金流的問題。另外,殯葬行業,其實還是很local的產業,而且客戶黏著度可以極高。

大部分的人都是跟朋友打聽,或者是家族裡長輩以前給哪家辦,之後都給固定某一家辦。因此只要給客戶的感受良好,陪伴客戶走過低潮的悲痛,之後就可能吃下整個家族的單子。畢竟一生一次的大事,不太會有人秉持著"我們試試看別家吧"的想法。

而且龍巖對於品質的要求,可謂是行業裡的變態。龍巖在民國80~90年,耗資50億、10年的時間,在白沙灣蓋了一棟20層樓高的SRC建築 - 真龍殿,作為納骨塔。(如今依然屹立不搖)

在那個年代,怎麼會有人想要花50億,蓋這樣的納骨塔?而且還堅持了十年的營造時間。

我之前去看整個嚇到,外部搞得像宮殿一樣,內部裝潢得很像百貨公司,還有美食區、兒童遊戲區,以及走到哪播到哪的溫馨音樂,沒有甚麼陰森的感覺,每個納骨塔都有各自的主題,弄得像美術館一樣。

近期最讓人矚目的,是與安藤忠雄合作的四座光之系列納骨塔:光之殿堂、光之迴廊、光之映象、光之丘(大家有興趣再自己找圖片)。

但納骨塔的市場也有些混亂的地方,一開始沒有嚴格管制,造成各種公立、私立的品質不一,之後開始要管理的時候,既存的納骨塔位直接就地合法,造成數量上真的很龐大,但真正有被大家考慮的還是那幾家,也造成要申請新設納骨塔位也很困難。

在毛利率方面,塔墓銷售90%以上、禮儀服務45%左右,有些人說是暴利,但我覺得這就是市場供需,畢竟龍巖提供的就是這樣的服務跟品質,覺得不合理大不了不買就是了;每個人都有自己的想法跟價值觀,沒有絕對的對錯。

這樣的商業模式,厲害的地方在於,客戶把錢交給龍巖的時候,其實龍巖就可以把資金拿去投資了。(多賺的都是他的)每季財報拉到最後面,都可以看到龍巖的投資組合;近期最著名的一仗是運用台新金與公股的爭鬥,16塊開始買彰銀(買到39萬張),然後2X塊倒給公股,據說賺了42億元。(龍巖的股本也才42億......咳咳)

綜合評估,我當時認為龍巖的基本價值,就是把資產負債表拿出來,假設明天就清算、履約所有服務的狀況,把總資產扣除應償還負債、存貨、不動產廠房設備......等等,得到的真實淨值。

從2021 Q1的財報來看,龍巖的總資產是653.7億元,合約負債407.7億元、總負債439.2億元;營業費用(推銷、管理費用)約3億元,估算養整間公司的人一年大約12億元;透過損益按公允價值衡量之金融資產 50億元,透過其他綜合損益按公允價值衡量之金融資產 87.5億元,按攤銷後成本衡量之金融資產 12.3億元,投資組合總計約150億元。

證券投資部的副總是周宜平先生,經歷看來是以外商為主,據說投資方向是以人數不多的精銳小組來決定方向。(以往的表現都挺不錯的)

順帶一提,2021 Q1的投資組合中,"透過損益按公允價值衡量之金融資產"裡大多是貨幣市場基金,而股票、特別股、公司債、不動產信託基金,居然是都放到了"透過其他綜合損益按公允價值衡量之金融資產",造成你很難從EPS看出龍巖的投資績效如何,(其實過去幾年的會計原則都有點不同啦XD)真的要仔細審視財報才知道,好處是即使資本市場波動很大,EPS也不會差太多。

這部分的會計,大家可以去看張明輝老師的<大會計師教你從財報看產業本質>一書中對於銀行業、壽險業的描述。龍巖的投資組合也是很有趣,有興趣的人也可以去翻一翻XD(其實最近一兩年的風格有不少改變)。

最後來講一下,為什麼我沒有再追蹤了。

1. 服務品質開始傳出雜音

我一開始都是跟雙北地區的客戶聊他們對龍巖的感受,大多數評價都不錯;可是中南部對龍巖的形象就普普,甚至之前還有傳出一些醜聞。雖然公司都有出來澄清、做公關處理,但殯葬行業,最重要的就是客戶的感受,感受這種東西是很主觀的。

也可能是在拓展規模的過程,用併購小型業者的方式進行,真正經過整套訓練的職員比例較少,而且中南部也比較沒有龍巖的代表作,因此中南部民眾對龍巖比較沒有特別的印象。

2. 經營層異動

這一行,「人」的因素非常重要。一開始很多經營策略,都是李世聰先生思考、制定的,在近幾年的發展中也有很多得力助手。但是交棒給女兒Kelly Lee以後,前董事長劉偉龍先生也離開公司了;目前Kelly很少出現在螢光幕前,我也不清楚她是個怎麼樣的人。

但這一行很重視的是「文化」,如果對於本土殯葬文化不熟悉,也很難在生命事業中,做出微妙的創新。

我可以想像近期應該稍微混亂一些,但究竟未來公司發展的方向是怎樣?目前職場文化如何?能否將公司的職員,培養成適合從事生命事業的人?我覺得這些都還有待觀察。

而且四座光之系列也要等到2024年才會逐步完工,近期還真沒甚麼特別的催化劑。(連從彰銀賺42億都沒對股價造成甚麼影響了)

最後來說一下疫情對龍巖的影響,我認為是超級超級微乎其微。原因是,雖然龍巖在生前契約的市占率是7成,但整體殯葬業,還是以各地區鄰近的業者分食(很local的意思),而醫院的往生者大多是由萬安生命來統包。(我不確定COVID-19感染者是不是有法規規定特別的流程)

綜上所述,我認為疫情根本不會對龍巖的獲利造成多大的貢獻;而是龍巖必須確立良好的公司文化,調整好步調,隨著民眾對於談論生死的態度逐漸開放,穩健地把生前契約市場做大,同時提供給客戶良好的服務,也把投資組合做好,才是龍巖真正提升內在價值的方式。

把事情做好,提供給客戶好的服務及商品,才是真正能提升公司價值的方式。個人的一點想法,大家參考參考即可。

本文由Dr.Allen 的股市奇遇記授權刊載,原文請點此

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