先搞清楚人家想賣什麼給你！一位資深投資人：再美的股票也可能是公司自導自演的陷阱

作者： 路易斯・納維利爾

正如桃樂絲和她勇敢的同伴們會擔心在森林裡可能面臨的狀況，投資者在投資股票市場時，也必須小心留意欺瞞或詐騙的問題。依靠我列出的八個基本變數，基本上可以擺脫大多數的麻煩，但不是永遠都行得通。多年來，有許多公司和肆無忌憚的詐騙集團想方設法要讓你上鉤，所以我想花點時間來警告你得注意些什麼。

最糟糕的欺騙形式之一，可能就是公司本身自導自演。

只要有人買賣公司股票，會計欺詐就會層出不窮。過去幾年裡，已經出現一些比較肆無忌憚的例子，像是安隆、世界通訊、環球電訊（Global Crossing）等公司，都已遭到應有的報應。然而，儘管這些公司及其管理階層受到懲罰，許多投資者卻損失了數十億美元。就算許多當下漏洞已經被防堵，但是為了誤導投資者認為事情比實際狀況更樂觀，那些公司主管總會持續尋找新的欺騙方法。

多年來，我一直反對這種詐欺行為，並指出權益合併法、未計入費用的股票選擇權的問題。權益合併會計是種極具誤導性的會計花招，我自豪地表示，我向來公開強烈反對公司這麼做。

這種方法主要用於企業的併購和收購，可以為公司提供一種美化財務報告的方式，對投資者隱瞞虧損和糟糕的收益狀況。在廢止權益合併會計制度前，一家公司只要透過收購另一家公司，就能把收購方的營收納入自己的帳目，並遞延及重新攤銷費用。這其實是種「偽造帳目」的障眼法。收購的公司越多，就越能有效地操縱自己的帳本。這些公司不僅試圖藉由權益合併法來掩蓋糟糕的季度業績，而且像世界通訊這樣的公司，甚至還以收購來製造所謂的成長假象。

就在世界通訊破產之前，正試圖收購美國行動電信公司斯普林特（Sprint Corporation）。要是事情順利進行，就可以把斯普林特所有的收入幾乎全納入自己的帳目，同時延遞大部分的費用並繼續詐欺。

令人費解的是，花旗集團的分析師傑克・葛拉曼（Jack Grumman）為何沒有看穿世界通訊的詐欺行為。因為花旗集團是世界通訊的主要承銷商之一，有著巨大的承銷利益衝突。世界通訊的詐欺事件非常複雜，而我記得它是少數幾家扭曲現金流量、繳納超額稅款來掩蓋並延續其會計舞弊行為的公司之一。

保護自己不受詐欺侵擾的最好方法，就是在篩選股票時確認公司的營業利益率、股東權益報酬率、現金流量都獲得高評級。我從未見過任何一家公司成功操縱這裡兩個以上的變數。

幸好，美國財務會計標準委員會（Federal Accounting Standards Board, FASB）最終在1999年廢除權益合併法，強制公司使用可以顯示合併後真實情況的「購買法」。除此之外，FASB還處理了股票選擇權的問題，並在2004年通過第123號聲明，要求公司將股票選擇權顯示為一項費用，不能再刻意隱瞞員工實際執行選擇權後造成的稀釋效應。

這些都是實在的進步，但仍舊會有欺騙行為，而且未來還是會出現我們從未想到的技倆。

操控收益數字

我認為最糟糕的管理方式之一，就是操縱收益。

上市公司根據一般公認會計原則報告收益，卻依舊留下空間讓會計師能操縱數字，以製造能符合希望的假象。投資界非常關心季度收益報告，造成管理階層每三個月一定要達到或超過財務預測目標。為了滿足華爾街的預期，各家公司可能會調整數字，避免糟糕的財報數字導致股價下挫。

一家公司要操縱收益，主要有兩種方式：一次性費用及投資收益。

將正在進行的建設成本等項目，列為與當前情況無關的一次性費用來沖銷，就能夠隱藏成本超支、投資效益不彰的情況。一般公認會計準則應該要防止企業操縱收益，但有些公司幾乎每季都會列報一次性費用，以掩蓋其虧損和策略錯誤，這點並不罕見。

投資收益、退稅和其他被列為經常性收益的特殊項目，也可能用來模糊真實的財務狀況。報告投資收益，很容易掩蓋掉日常核心業務正在蒙受損失的事實。如果公司無法持續呈現投資收益（而且當核心業務出現虧損，消耗掉可投資的資金時，肯定會面臨這個問題），就會顯現出真實的收益狀況，其股價也會隨之下跌。

如果你按照我建議的方式，透過金融網站上的程式建立你的投資組合，就可以設定通知，提醒你投資的股票已發布收益報告。請務必特別留意那些似乎將特殊項目計入正常營業收益的公司！

祕密基金會計（Slush fund accounting），則是另一種掩蓋真相的手段。在這種情況下，公司會保留業績好的季度部分收益，將這些盈餘挪到業績較差的季度再行公布。

從表面上來看，這似乎不是一種極其惡劣的做法。但是，當季度的業績就是當季度的狀況，投資者也不會想要持有「業績正在下降，卻透過操縱收益來掩蓋事實」這種公司的股票。會計應該如實記錄帳戶、管理階層應該專注管理，而不是以操縱會計帳來獲得經營良好的假象。

有時候，銀行會採用這種做法並稍加改變。銀行以貸款的方式，將用戶的存款貸放出去。由於其中必然會出現呆帳，所以銀行必須維持準備金，以避免遭受影響。監管單位對於準備金有相關規定，但是銀行最後會設定自己的最低準備金。一旦出現獲利低於管理階層或投資分析師預期的情況，要讓呆帳不影響帳面的美觀就很簡單了：只要從準備金中拿出一筆錢，宣布這些是當季的盈利即可。

因此，要特別留意在某個季度減少準備金的銀行，因為這很可能就是在操縱收益，讓自家銀行看起來比實際狀況更健康。

操作股票選擇權

員工認股權回溯（Backdating stock options）已成為企業和投資者面臨的另一個難題。

企業給予高階主管員工認股權，既是作為額外的獎勵，也是規避薪資上限的一種方式。柯林頓政府通過一項法案，限制高階主管年薪不得超過100萬美元後。由於任何超過這個門檻的薪資，公司都不能作為應納稅額並予以扣除，因此大幅增加了授予員工股票選擇權的做法。如此一來，一位高階主管的年薪有時候為100萬美元，也有些時候為6億美元（其中100萬美元是薪資，5.99億美元是認股權）。迪士尼公司的前任董事長麥可・艾斯納（Michael Eisner）可能是最出名的執行長，因為他於任職期間獲得了巨額的認股權獎勵。

就理論上來說，提供高階主管額外的激勵是相當合理的做法：股價越高，他們的認股權就越有價值。但是，這種做法卻已經從獎勵變成掩蓋高階主管的薪酬。

公司在發放股票選擇權給高階主管時，會回溯授予認股權的日期，也就是並非按照實際發放當天的股價來決定期權的行權價格，而是故意選擇過去的日期，而當時的股價通常比實際發放日要低很多，使得認股權對高階主管來說變得更有價值。有幾十間大公司利用這種方式隱藏高階主管薪酬，因此都要接受調查。

採用員工認股權來補償高階主管並不違法，前提是必須向股東明確披露相關條款，並在損益表和納稅申報表中適當說明。然而，這些資訊多半並未揭露。被隱藏起來的薪酬成本，最終使得營收數字被虛報，並且高於實際水準。

留意炒作行徑

對投資者來說，最大的危險之一則是華爾街的炒作行徑。

請務必記住，華爾街本質上就是一台銷售機器。投資企業之所以存在，就是為了向我們推銷股票、債券、共同基金和其他更新奇的投資產品。儘管這些公司的廣告讓他們看起來像是好心的有錢大佬，一心只想幫助你，但你一定要牢記的是，這些公司真正想做的是賣東西給你。我認為多數經紀人和財務顧問確實希望你能有好成果並因此致富，但他們的首要任務其實是藉由賣更多產品給你，來實現自己的成功。

人們很容易被炒作迷惑。從財經新聞節目，到各家網站、雜誌和報紙，每天都有大量的資訊向我們襲來。資金管理和經紀公司的專家們上節目侃侃而談，或是在媒體上自信地預測他們喜歡的股票、基金，未來會有多麼巨大的收益，試圖讓人們購買他們銷售的商品。不論這些人是好是壞或很一般，都不是你慈祥的叔叔或阿姨，而是銷售人員。當他們為一家公司進行股票公開發行，因為希望你購買股票，當然會說他們承銷的是一家好公司的股票。

承銷商和經紀公司需要你買入股票，來實現他們的薪資、收益和未來業務。他們賣得越多，企業客戶對他們的印象就越好，下次需要集資時，他們就能獲得更多的業務、賺更多錢。然而由於目前公司上市的速度不像過去那麼快，華爾街的投資銀行家們也正在改變收取費用的方式。

私募股權投資的蓬勃發展相當強勁，因此從2004年到2006年間可買到的股票數量有所減少。私募股權基金已經買斷許多上市公司的股票，並將這些股票從市場中撤出。事實上，在2006年的所有合併、收購和股票回購計畫，使得價值5,559億美元的股票消失了。

這些私募股權基金願意為許多上市公司支付溢價，是因為他們覺得能夠取得關鍵資產來獲取額外股息，或是重組公司以進一步提高股東權益報酬率。而股東權益報酬率高的公司，通常最有可能被私募股權公司收購。

另一個炒作的例子，就是我之前提到的「大宗商品合作夥伴關係」盛行。我確信這背後有一部分原因，就是華爾街在推動大宗商品基金（因為股票上並沒有太多新業務）。當一個行業熱絡起來，大公司肯定會創建專門從事該領域的基金。並不是因為這樣做有益於未來的財務狀況，而是這樣做會比較容易賣出。

我在這行很久了，已經一次又一次地看到這種循環：1980年代初有房地產基金、1990年代有網際網路基金，到了21世紀初則出現商品基金。

只要哪個東西容易賣，華爾街都可以賣給你。

許多大宗商品基金除了得承受無可避免的行情低迷，還得在擁有數十億美元資產並專注於能源領域的「阿瑪蘭斯對沖基金」破產後遭受重創。

阿瑪蘭斯對沖基金會面臨破產，是因為有些「未入帳」的天然氣合約後來又出現「在帳面」上，因而導致天然氣期貨暴跌，傷害了許多大宗商品基金（這些基金管理者絕對想知道阿瑪蘭斯對沖基金如何在天然氣交易中占據如此高的主導地位，還能在會計帳上隱藏天然氣合約）。這些未入帳的天然氣合約是否合法，則又是另一回事了。不過，其中有件事是肯定的：阿瑪蘭斯對沖基金的做法明顯極其不恰當，其投資組合也沒有做到應有的透明度。

除了企業詐欺、管理階層篡改帳目、華爾街大行炒作之外，還有非常真實的騙局和詐欺行為。肆無忌憚的騙子們操控騙局，還會炒作哄抬股價、逢高賣出。這種做法由來已久，只要這些騙子可以讓毫無防備的投資者相信，那些廉價的股票將成為下個Apple或微軟等超級明星股，這種詐騙手法就會一直存在。

以前會常常接到他們的電話和直銷；現在則改用傳真機或電子郵件來推銷那些交易量小、流動性差的低價股。但是，只要使用我在這本書中教你的重要基本面和量化分析，就可以保護你免受平庸的推銷手法和高明的騙犯所影響。

小心ETF陷阱

最後，有個新遊戲讓我有點擔心。因為除了股票促銷和空頭回補之外，這可能成為另一個扭曲量化分析中超額報酬的成分。我將之稱為ETF效應。

ETF是華爾街最熱門的產品之一，像雛菊一樣大肆綻放。它們有著巨大的潛在影響，尤其是重新平衡持股時對股價的影響特別大。由於這些基金大多是新成立的，所以主要會因為買入而出現重新平衡。因此，股價被推高只是因為ETF需要新股來建立或擴大投資組合，而不是因為這些公司的基本面強勁、表現良好。購買需求如此強勁，讓許多ETF選擇向持有大量股票的大型公司和銀行借入股票。

事實上，美國銀行（Bank of America）發現這是非常有利可圖的業務，因此提供免費交易帳戶，而且不收取佣金，只為了獲得股票，然後再借給新基金並收取費用。

由於我比較看重基本面和買氣，那些因ETF買入而上漲的股票不會出現在我的名單上。也就是說，你應該要注意這些新投資基金可能對股票產生的潛在影響。

結合基本面和量化因素來購買成長型股票，就可以讓你遠離危險。

那些操縱收益的股票，很可能會在篩選「自由現金流量」時無法達到要求，因而被排除在外；那些純粹炒作的股票，很可能會顯示出正報酬／正風險的跡象，但在我們的大多數基本面變數中則會慘敗，根本不會出現在雷達螢幕上。

我最重要的投資策略可能就是：不讓自己的情緒影響投資過程，只盯著數字看。

如果我們在處理問題時保持冷靜理性，華爾街的銷售機器、不誠實的會計師、肆無忌憚的騙子，就很難把我們吸進他們倚恃的恐懼和貪婪循環之中。

本文摘自今周刊出版社的《精準狙擊成長股：跑贏大盤的8個高勝率選股指標》

作者：路易斯．納維利爾（Louis Navellier）

當今最受人尊敬的成長型投資人，《紐約時報》譽為「成長型投資者的偶像」。

1978 年獲得加州州立大學海沃德分校工商管理學士學位，1979年獲得金融MBA學位，並從1980年起擔任金融通訊分析師與編輯，發表成長股的量化分析。他成立「Navellier & Associates, Inc.」，管理超過10億美元的資金，致力於發掘市場上最好的成長型股票，並利用嚴謹的量化和基本面分析系統，為個人投資者提供客製化的投資組合策略。

身為量化分析的先驅，他研擬出一套確實有效又容易遵循的成長型投資方法，將純粹的學術技術轉化為實際市場應用。憑藉著數十年的經驗，他相信嚴格的量化分析，可以幫助投資人選擇出表現明顯優於整體市場的股票。

知名獨立簡報評級機構「赫伯財務文摘」（Hulbert Financial Digest）證實，他於投資通訊《新興成長》（Emerging Growth）中推薦的股票，曾在22年內為投資者帶來4,806%的投資報酬率。縱橫市場近半世紀，他更曾經實現近 4 倍的市場超額收益！

他不僅推薦了歷史上大幅成長的股票，還能提前發現市場的走向：1986年他推薦蘋果公司（Apple Inc.）、1989年推薦甲骨文公司（Oracle Corporation）、1997年推薦亞馬遜（Amazon）、2003年推薦輝達（Nvidia），至今上述標的都有極其驚人的漲幅！。

納維利爾撰寫5份專注於成長型投資的投資通訊電子報：《成長先鋒》（Growth Investor）、《躍進股》（Breakthrough Stocks）、《倍速獲利》（Accelerated Profits）、《致勝期權》（Power Options）和《白金成長俱樂部》（Platinum Growth Club），並且經常在彭博新聞社（Bloomberg News）、福斯新聞（Fox News）和 CNBC 上發表他的市場展望和分析。