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股票不漲要賣嗎?華爾街操盤手:就憑這四點 買台積電被套牢「我也甘心抱七年」

2020-11-25 07:45天下網路書店 作者:闕又上

台積電。圖/路透
台積電。圖/路透

回台期間上了幾個財經節目,我在節目上常開玩笑地說,台積電是慢飆股,你擁有她的時候,她蓮步輕移,緩步不動,所以是「慢」;一旦你把她賣掉的時候,股價就開始「飆漲」,所以叫慢飆股。對很多人來說這是事實,卻也是慢飆股的特徵。

市場上沒有一檔股票可以終年狂飆不止的,會錯失慢飆股, 其實是只關注了「價格」, 而忽略了「價值」所致。改善之道,只有從根本去了解價值的判讀。

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之所以成為慢飆股,就是擁有了一流企業的經營體質,也要面對企業經營必然的挑戰——商場競爭的殘酷、環境的變遷,稍微不慎,決策出錯,也可能瞬間墜入萬丈深淵。沒有一家企業可以永遠沒有挑戰,一帆風順,如果有那麼歲月靜好,也不需要花這麼多的時間,準備經營管理上的應戰和挑戰了。

企業的成長和茁壯,不會是在烏托邦和真空環境裡的,張忠謀先生也曾說過,「台積電從來沒有一天是萬里無雲。」

1998 年,張忠謀先生擔任交通大學EMBA 客座教授,開設一學期共十二堂的「經營管理」專題。這十二堂管理課的內容至少有八個大面向,符合菲利普.費雪提出尋找優質股時應該留意的「15 要點、7 特質」。

這些條件都在淬鍊和檢視一家可以經得起挑戰的長青公司,一旦完成,她具備了慢飆股的特質,在有挑戰時它可以慢,可以沉潛,等待復甦,而不至於一敗塗地,一旦調整生息後,又是一番新格局。

如果不重視上述這些公司經營的「質化」特質,而只是閱讀財報結果,有時會出現一些錯誤的判讀。因為這樣不僅沒有留意這家企業全面的特質,更忽略掉企業強大的再生力量——可以扭轉局勢的核心本質。

畢竟,企業文化、策略、願景和競爭優勢,並不容易在財報數字中呈現,就算有,也常微而不顯,必須經由高手細心地爬梳,才有可能找到蛛絲馬跡。所以,從財報中很難找出這些「質化」的特質,這也是張忠謀先生所說的,「財務數字只是結果,不能真正反映企業競爭力。」

如果不能發現這些多面向的慢飆股「質化」特質,投資者很可能會在1997 年——台積電總經理布魯克跳槽聯電,以及聯電展開價格戰,為搶佔市佔率來勢洶洶,台積電一時暫居下風之時選擇賣出。也可能是2000 年網路泡沫,台積電面臨挑戰,進入短暫調整和休養生息時,被沒耐心的投資者賣出。

回顧2000 年網路泡沫,美股自此進入了失落的十年,台積電也不例外。對台積電的投資者來說,這段期間可以說最難以忍受的漫長時刻,還真不是一個「慢」字說得清楚的。對台積電本身的經營而言,這也是該公司在2000 年網路泡沫時,股價飆漲之後,必須沉潛應對大環境挑戰,休養生息和累積實力的階段。

我們可以提出一個問題,在2000 年3 月的網路泡沫時,美國微軟股價創下約50 美元的波段新高點(已反映2003 年2 月一股拆分為兩股之後的股價);網路大廠思科(Cisco)股價為80 美元(現金股利不列入計算),這兩家公司後續的股價,什麼時候可以突破前一波高點呢?

答案是,十六年及超過二十年。微軟股價在2016 年站穩50 美元,而思科2020 年9 月的股價約40 美元,距離當年的80 美元最高價,只恢復了一半。

從資本支出,看企業優化體質

那麼,台積電在2000 年網路泡沫時所創下的222 元,什麼時候可以突破呢?從台積電季線圖來看,要等到2017年台積電股價才突破了222 元。

所以,台積電的股價表現,真的落後於美國幾家著名科技大廠?季線圖確實如此呈現。但所謂眼見為真,但真正注意細節,或者有第二層思考的投資者,會把所有反映股價的因素仔細檢查一遍,就會得出一個截然不同的答案。

就算在2000 年網路泡沫高點時購買台積電股票,被套牢的時間其實也比全世界許多科技大廠恢復得早。因為季線圖無法反映出台積電當時一個非常特別的股利政策,也就是在2004 年之前,台積電主要配發的是股票股利,也就是大家所俗稱的「股兒子」,而不是來自於現金股利。

從1993 年到2002 年之間,台積電給出的股票股利非常的高,2002 年至2004 年下降到一個較低的層級,2004年之後開始發放現金股利,2005 年至2009 年股票股利降得更低了,2010 年後就不再發放股票股利至今。

所以,台積電投資者在網路泡沫開始前1999 年擁有的張數,到了2006 年底時,會因股票股利的發放使得股票張數增加約200%。就算不計入現金股利,在2000 年高點時購買的台積電股票,大約在2005 年第一次脫困,若繼續持有,又碰上2008 年金融海潚,整個脫困時點要到2009 年,才開始奔向了另外一個股價的新里程。

一家公司的現金如何運用和發放,可考驗出管理階層的管理能力、智慧以及遠見。

細心的投資者可從蛛絲馬跡看出,一家公司的資本支出如何反映公司經營策略的調整、技術是否領先、未來潛力展現的可能性。台積電從2004 年之後,開始發放現金股利,2005 年開始降低股票股利,說明台積電惜股如金,捨不得給股兒子了,也意味著台積電對於現金調度的能力更寬裕,這也可以視為某些競爭體質的優化。

回頭檢視2003 年台積電在0.13 微米銅製程技術的突破,擺脫聯電發動價格戰的纏鬥,便可應證。

本益比13 倍,股價仰角上攻

此外,從2004 年第三季度到2011 年第四季度這段期間,台積電出現了歷史上少見的13 倍本益比,這是投資台積電千載難逢的最佳進場時刻。

到了2013 年第一季度,台積電的股價突破了2002 年的高點,此時股價落在100 元左右,在接下來的三年半之後,股價成長了80%,到了2017 年股價突破200 元大關。

如果從2014 起漲開始到2020 年, 台積電股價漲了216%。如果是從2002 年波段最低點到2020 年來看,台積電股價漲了到十倍,不僅遠遠超過大盤表現,也是近十年間,極少數每年報酬率都超過0050 的個股之一。

自2004 年到2011 年,這一段大盤從6 千點漲到9 千點的時期,台積電股價卻依然超級便宜地落在13 倍本益比左右,此時的台積電可說是豔麗又端莊。

「豔麗」是指股價表現亮眼,「端莊」是指她的股價安全性非常高,甚至可以說,股價有被低估的情況。

因此,2012 年之後,台積點的股價仰角上攻,飆得非常有理,甚至以飆得「理直氣壯」都不足以形容。2012 年是台積電股價爽飆的開始,什麼原因?當然是反映台積電長年在管理經營體質上,精研所帶來的獲利成果。

台積電可慢可飆,慢的時候是反映大環境的挑戰,飆的時候是她呈現優質管理的成果。這種情況不僅發生在台積電,也發生在當今全美市值第一的蘋果,以及星巴克等龍頭公司。

如果不去全面了解一個企業的特質,包含對「量化的財報數字」,和對「質化的企業文化、願景、策略」的深入探索,無法正確地回應這個公司的股價波動,也就產生費雪當時在1929 年股市大崩盤時,市場投資者所形容的,「只懂得價格,卻不了解價值」的失敗慘況。

台積電為什麼是慢飆股?因為她也無法免疫於整個市場的慘烈競爭,雖然困境和挑戰難免,但有經驗的領航者張忠謀先生,既熟悉長青企業的經營之道,也了解投資市場關注的事項,所以提前打下了優良可應變的企業文化及管理體質。只要市場逆風停歇,台積電有條件一馬當先,奔馳而出。

簡單地說,要了解台積電為什麼是慢飆股,看財報,更要看她質化的管理部分。

我在美管理的共同基金,從2003 年11 月12 號開始投資台積電,自第一批進場後直到2010 年的年底,才脫離套牢區,這當中坐了幾年的冷板凳,只賺到股利,也「享受」了台積電上市以來最漫長的等待和沉潛。

四大信念支撐,接受慢也欣賞飆

在漫長的等待中,支持我沒有賣出台積電的信念是什麼呢?我想起了資深作家王鼎鈞的信仰之路,維持他宗教信仰所靠的三句話,第一句話是孩提時長老告訴他的,「沒有神蹟,仍然有上帝!」第二句話依然是長老告訴他的,「沒有教會,仍然有上帝。」

他的第三句話,有些牧師可能不以為然,他的感悟是,「沒有《聖經》,仍然有上帝。」

王鼎鈞先生的解釋很有趣,他說,《聖經》是介紹信,牧師是引見者;《聖經》是地圖,牧師是嚮導。拿著地圖,跟著嚮導去找天國,就算沒有了地圖,依然還是有上帝。這三句話,讓他維持了幾十年的信仰不變。

我之所以能夠享受台積電那七年來,股價漫步輕盈,蓮步如如不動的原因,是因為我相信:

1. 她的策略可以成功

2. 她的企業文化是朝著打造一流公司邁進

3. 她也向下扎根為研究發展而努力

4. 三個亮麗的財報數字(後續章節中說明)

以上四項信念告訴我,她是在正確的道路上前進,而且還比王鼎鈞先生多了一項。因為有這樣的認知,鞏固了我的信念,接受了她「慢」的扎實功夫和事實,也才能享受因了解而甘願的等待,而台積電這家公司也在十七年之後,為我交出十倍「飆」速成長的果實。

你現在喜歡慢飆股嗎?可以接受她的慢,也可以欣賞她的飆嗎?「慢」和「飆」,都只是她季節般容顏的替換而已,她的核心還是企業的競爭體質和優勢,而台積電在這方面的用心和用力之深,可能超過許多人的想像,而她一路走來可以給個人、企業和國家,未來努力的方向和啟示,足以發人深省。

本文摘自天下雜誌出版的《慢飆股台積電的啟示錄:發現一流企業的長相和深度投資價值》

作者:闕又上

1985年赴美,現為財務規畫師(CFP)、美國又上成長基金經理人。

成立少數華人在美立案的大型共同基金,從2008年金融海嘯後截至2015年年底,連績七年累計總報酬超越標普500,年均複利為18.54%,大勝標普500的14.81%,獲《路透社》(Reuters)譽為「擊敗華爾街的無名小子」。2018年一檔重押操作失手。他自嘲前10年是操盤手,這2年則是被盤操。2019年績效止跌回升,7%對比標普500的31%,2020年截至10月13日,基金成長41%,對比標普500的9.8%,應有機會脫離加護病房,邁向復甦。

2003年,他為管理的共同基金第一次購入台積電,經過17年的等待,現在台積電已成為他在資金管理生涯中的第16檔十倍股。2020年,他開始在「又上財經學院」YouTube頻道錄製視頻,提醒投資人面對黑天鵝來臨時的正確投資態度。

檢視旗下共同基金前十大持股,他大膽預判台積電極可能邁向新的里程碑,卻感嘆這家少數躋身世界一流之列的好企業,由外資持股超過七成,而多數台灣投資人未能獲益,因而一連錄了十幾集視頻,讓更多人有機會重新認識這座護國神山。

著有《阿甘投資法:不看盤、不選股、不挑買點也能穩穩賺》、《為什麼你的退休金只有別人的一半?》、《華爾街操盤手給年輕人的15堂理財課》、《你沒學到的巴菲特:股神默默在做的事》等暢銷書,曾名列博客來年度百大暢銷書榜。

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