1980年代和1990年代，聯準會（Fed）主席保羅沃爾克（Paul Volcker）和艾倫葛林斯潘（Alan Greenspan）經常建議美國國會，欲降低利率，就需控制預算赤字。

30年過去了，那條真言已經一去不復返了。現時，Fed主席鮑爾（Jerome Powell）告訴國會，美國經濟需要更多的財政支持以抵銷疫情的影響，即使美國的預算赤字已經創紀錄達到了國內生產毛額（GDP）的14%。

目前有好幾項針對新冠疫情救助法案的提議，從參議院的5,000億美元「瘦身版」計畫到白宮提出的1.8兆美元方案，再到眾議院表決通過的2.2兆美元刺激計畫。每增加2,000億美元額外刺激措施，赤字的GDP占比便增加1%。因此，無論白宮或是眾議院的方案均會將赤字的GDP占比推至23-25%（圖1）。

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這為Fed相關債權投資者引發諸多問題。3月份，第一輪刺激計畫獲得國會批准時，Fed大量購買新債，將長期債券孳息率保持在低位（圖2）。然而，第二輪刺激計畫推出時，Fed是否還會如此大量買債？倘若不，債券孳息率會否走高？

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兩種情況均有可能。一方面，3月份股價下跌了30%，同時信貸息差走擴。Fed購買債券不僅是為吸收持續攀升的聯邦債務，也是為防止出現信貸緊縮。現時，股市接近歷史高位，信貸市場運行良好，因此Fed或許不太願意實施第二輪大規模的量化寬鬆。另一種情況，2009年至2014年間，Fed連續三次推出量化寬鬆政策，而最近兩次是在股價上漲、經濟復甦情況下推出的（圖3）。此外，消費者和企業違約飆升也為Fed增購提供了理由。

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債券投資者面臨以下幾個問題：

1.什麼刺激法案最終會被簽署成為法律？

2.國會和白宮何時能達成協議？

3.Fed會購買多少新發行的債券？

4.若Fed購債規模不足，孳息率曲線變陡的程度會是多少？

同時，債券投資者將密切關注華盛頓方面的信號。受影響的不僅僅是債券投資者，長期債券孳息率大幅上揚或會促使投資者拋售股票和貴金屬。

期權價格亦反映了投資者的擔憂。隨著刺激計畫談判在華盛頓繼續進行，長期債券的隱含波動率已開始從近期低點攀升（圖4）。以歷史標準衡量，股票和貴金屬的隱含波動率也仍處於高位（圖5和6）。

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結論

•財政談判結果仍不明朗

•赤字可能擴闊至GDP的23-25%甚至更高

•不確定聯準會將增購之債務規模

•孳息率曲線變陡可能不利於股票、黃金和白銀走勢

•期權價格居高不下

轉載自芝商所 CME Group