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美元與其他貨幣的利差

2020-10-27 20:36芝商所 Erik Norland
美元
  • CME
  • 外匯期貨

圖/本報系資料庫
圖/本報系資料庫

在外匯市場,貨幣之間的利差對於套利交易的定價尤其重要。過去幾年歐洲和日本實行負利率政策,利差顯得更加重要。那麼,貨幣之間的利差到底多大?表面上似乎是一個簡單的問題,但是市場上衡量利差的方法眾多,這個問題其實錯綜複雜。雖然可以參照各大央行之間的利差,但對於日常外匯交易員來說作用有限,因為與央行交易的主要是金融機構。

根據金融理論,市場參與者通常會參考銀行同業拆借利率,如倫敦銀行同業拆借利率(ICE LIBOR)。與央行基準利率不同,銀行同業拆借利率主要反映商業銀行的貸款利率,但可能無法反映外匯交易員在市場上實際獲得的利差。此外,多種貨幣已經不再使用銀行同業拆借利率。

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隔夜指數掉期利率(OIS),如EONIA也可用於衡量貨幣之間的利差水準。然而,OIS利率與央行利率密切相關,也可能無法完全反映外匯投資者在市場上獲得的利差。

貨幣市場本身也是另一種計算利差的方法,可以使用外匯現貨和期貨之間的差值計算隱含利差。如圖1所示,芝商所的外匯掉期利率監視器可以計算外匯期貨和FX Link中央限價訂單簿之間的隱含利差。

圖1:外匯市場計算的隱含利差比其他利差更大

資料來源:芝商所
資料來源:芝商所

比較三種計算貨幣利差的方法發現,以外匯市場計算美元與其他主要貨幣之間的利差,大於按照央行利率和OIS利率計算的利差。換言之,外匯市場顯示的美元與其他貨幣利差比利率市場顯示的要高。芝商所外匯掉期利率監視器在8月到9月計算出美元與7種不同貨幣之間的平均利差都是如此。其中,美元與某些貨幣利差高達20或30個基點。也就是說,外匯市場顯示的美元相對於澳元、加元、歐元、日元、紐西蘭元和瑞士法郎的利差,要高於按照各國央行利率或各國OIS利率計算的利差。

分別用外匯市場和OIS利率來計算貨幣利差,得出美元與澳元、紐西蘭元的平均利差都不同,之間差值大約為10個基點,差距相對較小。而對於其他貨幣來說,用這兩種方法計算美元與歐元、英鎊、加元、瑞士法郎的平均利差,之間的差值約為20-25個基點,差距較大。美元與日元的平均利差之間差值更大,約35個基點。無論任何情況,與央行利率或OIS利率計算的利差相比,外匯市場計算的美元與其他貨幣的利差都更大。

對於歐元、英鎊和日元而言,按照ICE LIBOR計算的利差與外匯掉期監測的利差更接近。然而即便如此,歐元與美元按照外匯期貨市場計算的利差比按照ICE LIBOR計算的利差平均高出5個基點,日元與美元按照兩種方法計算的平均利差之間的差距更大,超出14個基點。相比之下,美元與英鎊按照兩種方法計算的利差過去兩個月保持一致(見圖2)。

圖2:OIS計算的利差與外匯市場計算的利差接近,但仍然低於外匯市場計算的利差

資料來源:芝商所
資料來源:芝商所

上述7種貨幣與美元的共同點是他們的央行利率都接近0。芝商所外匯掉期利率監測的貨幣中,只有墨西哥比索的央行利率遠高於零,在4%-5%之內。如圖3所示,外匯市場計算的美元與墨西哥利差比OIS市場的利差高出50個基點,比央行利率計算的利差高約24個基點(見圖3)。這種差異可能是墨西哥央行在過去兩個月兩次降息造成,是外匯遠期市場而不是OIS市場所預期的結果。

圖3:美元與墨西哥比索的利差比其他貨幣利差更高

資料來源:芝商所
資料來源:芝商所

正如圖4-11所示,貨幣日常利差比平均利差波動更大,但即便如此,外匯市場顯示的利差比其他方法測算出的利差更大。因此引出了一個問題:為什麼在眾多貨幣中,外匯市場計算出的美元與其他貨幣之間的利差,比按照銀行同業拆借利率和央行利率計算的利差要高呢?

一個解釋是,美國利率在外匯市場上較高,反映全球對美元的遠期需求。在某些情況下,比如在日本和英國,也可能出現央行降息的預期。也就是說,如果確實存在降息預期,理論上這種預期也應該存在於銀行間同業拆借利率市場中,但只在利率變動前24小時內反映在OIS市場上。

明顯,參與外匯市場和短期利率市場交易的人,可能需要密切關注外匯期貨和現匯市場之間的隱含利差,作為交易的補充參考要素。

資料來源:芝商所
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資料來源:芝商所
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轉載自芝商所 CME Group

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