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首席觀點/美元及美元利率走勢牽動金融市場敏感神經

2021-04-07 07:00富拉凱投資銀行 張明杰
美元指數
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路透
路透

農曆新春開紅盤以來,「美債殖利率上升、全球股債市動盪」及「美元升值、新興市場匯市面臨重大衝撃」經常成為金融市場上重要頭條新聞,更且開始蒙上2015年12月聯準會睽違近10年首度啟動的升息循環陰影;連帶地,市場亦不斷出現,2021年的金融市場即將走向資產泡沫?亦或疫苗有效、全球經濟解封在即、確實擁有強力基本面支撐等正反兩極的多空大論辯。

美元打噴涕 新興市場重感冒

拜全球避險及主要貿易支付結算貨幣角色之賜,美元失序一直是全球金融市場動盪的最大元兇,尼克森政府時期的財政部長就曾說過,美元是我們的貨幣、全球的問題;一直以來,美元匯率每次的重大調整都會為雙赤字、高外債及原物料出口國帶來嚴重債務危機與金融市場動盪。

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近50年來美元共經歷五次的大起大落,1980年4月聯邦基金利率飆升至17.61%,引爆拉丁美洲債務危機,1985年9月廣場協議拉開日圓升值序幕,日本自此陷入失落20年危機,1997年也是因為美元指數的強勢上漲引爆了大家都還記憶猶新的亞洲金融風暴。2008年金融海嘯美元大幅升值,再次埋下日後的歐豬五國債務危機,受2015年12月聯準會開啟升息循環及2017年10月啟動縮表影響,阿根廷、土耳其及印尼等高赤字、高外債國家即因資金大逃殺成為名符其實的玻璃六國。

今年以來,受全球經濟即將按下重啟鍵及原物料價格飆漲影響,市場上的樂觀情緒出現明顯轉變、開始擔心通膨壓力即將襲向全球;上周五,10年期美債殖利率收盤1.78%創去年1月以來最高,美元指數亦自今年最低強彈逾4%;影響所及,新興市場貨幣回貶、土耳其里拉一天大貶5%。繼3月17日巴西央行率先升息三碼後,土耳其央行為抑制通膨及貨幣貶值不得不升息8碼;市場開始擔心,通貨膨脹及失序的美元會否再次為新興市場的資金大退潮及全球資產泡沫埋下不穩定因子。

所謂景氣大好 需求大增會否只是件國王新衣?

股價或產業景氣循環一般分探底、落底、初升段、主升段、末升段及多殺多等六階段;主升段行情有強勁需求及紮實基本面支撐,所以任何利空拉回都會被視為難得理想買點;末升段雖與主升段一樣也會供需失衡、價格飆升,但卻獨具麻省理工學院啤酒遊戲實驗中最重要的假性需求特徵與熱錢追捧身影。

在缺貨預期及市場熱錢推波助瀾下,即便終端消費的啤酒購買需求只有小幅變動,但所有供應鏈環節都會因搶庫存心理放大了其實際上的需求;一旦熱錢堆砌的資金潮退了,市場就會看到假性需求的國王新衣,這時候,源自於多殺多的清庫存賣壓就會成為末升段的急速重跌主因。

回顧去年以來的電子零組件及原物料價格走勢,第一波需求增加及價格上揚純拜疫情宅經濟需求,以及華為禁運事件所衍生的陸企搶建庫存之賜;今年以來的第二波價格上揚及產業景氣繁榮,則肇因於航運貨櫃艙位不足及重要晶圓製造廠火災等因素所引發的短暫供需失衡。

尤其值得注意的是,這兩波的價格上揚都不乏大量熱錢湧入的推波助瀾,一旦熱錢趁經濟解封這個大利多撤離新興市場時,全球股市就很容易再度重現2015及2018年兩波急漲後的長線回檔修正走勢。當您我身邊的產業朋友們都已異口同聲表示,拉長庫存天數、將關鍵零組件備到明年時,就得更注意供應鏈啤酒遊戲中的假性需求是否已經開始再度上演?

市場預期才是壓垮駱駝的最後一根稻草

2014年美國聯準會資產負債表經三次量化寬鬆爆增至4.5兆美元,拜此寬鬆貨幣政策之賜,全球股市寫下10年大多頭行情;惟2015年12月聯準會確定縮表啟動升息循環前的一年多左右,美元指數即已率先強彈25%、10年期美債殖利率亦自最低1.68%急速攀升至2.5%,新興市場因此迎來資金大逃殺、出現所謂玻璃六國債務危機及金融市場動盪。

儘管聯準會日前已將今年美國經濟成長率預測調高到6.5%、通膨預測調高至逾原先設定2%目標的2.4%;但聯準會主席在今年3月中舉行的貨幣政策會議後仍一再表示,美國經濟離完全復甦還很遙遠、通貨膨脹率明年終將回落,所以仍將持續維持基準利率趨近於零、至少2023年以前不會升息。

有鑒於此,即便蠢蠢欲動的美債殖利率及失序美元已再次為資產泡沫埋下火種;但可確信的是,短期內點燃火種、壓垮新興市場貨幣最後一根稻草的絕不會是央行貨幣政策的立即改弦易轍。反倒值得注意的是,2015年12月聯準會確定升息前的一年半左右,美債殖利率及美元指數即已分別因「市場預期FED即將升息」領先走揚;而當時的新興市場熱錢也是因為這樣的「市場預期」提前撤離,成為當年壓垮多頭、出現長線回檔修正走勢的最後一根稻草。

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美元指數 新興市場 美國聯準會 債務危機 土耳其

張明杰

上海財大企管博士,富拉凱投資銀行首席經濟學家,逾三十年實務經驗;曾服務於工研院機械所及聯電,並歴任大華證研究部主管及倍利、兆豐證總經理與富邦證顧問,親身經歴電子產業的萌芽與蓬勃,也見證過無數公司的興衰與起伏。
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