台股高薪榜：這家遊戲廠「非主管」平均年薪，為何勝過台積電脫穎而出？

文／玩股神探

近年高薪榜長期由電子與半導體霸榜，但手遊商鈊象以非主管平均年薪勝過台積電脫穎而出。深入基本面可見，公司以本土長青IP與多元娛樂城產品為底，疊加「海外授權」的近零成本模式，推升毛利率至約九成後段、營業利益率創高。匯損短期擾動下，稅前淨利率季節性走弱，但EPS在股本膨脹後仍恢復年增，月營收續創高且外銷占比逾八成。綜合薪酬競爭力與獲利體質，鈊象具備長期配置價值，關鍵觀察落在授權動能延續與匯率風險管理...

我們將鈊象定位為「長期核心持有」標的。理由在於三點：首先，薪酬競爭力反映公司持續吸附人才與研發迭代的能力，構築內容與營運的正循環；其次，授權營收快速擴張，將既有產品全球化並放大ARPU，營運槓桿明顯；最後，EPS在股本放大後仍恢復年增，印證授權驅動的獲利韌性。短線關注匯率造成的認列波動與海外授權邊際放緩風險，惟以目前毛利結構與現金創造能力評估，回檔屬加碼機會。建議投資人以逢回分批布局為主，持續觀察匯率與授權新品落地節奏。

從高薪榜到投資邏輯

台灣上市櫃平均年薪揭露顯示，IC設計如信驊、聯發科、瑞昱與達發長期位居高薪前段班，對照產業結構屬合理。然而鈊象成為少數非電子產業、卻能以平均年薪突破四百萬、非主管平均年薪超越台積電的企業。高薪背後若非盲目支出，理應有對應的現金流與獲利支撐，這也驅動我們自薪酬競爭力延伸到營運與財務質量的驗證。

授權成長接棒，產品壽命被「全球化」再延長

鈊象核心產品以《明星3缺1》為旗艦，並延伸至《滿貫大亨》、《金好運娛樂城》等系列，涵蓋麻將與娛樂城多題材。近三年APP營收整體持平，疫情紅利退潮已反映在基期；然而網路遊戲「授權」開始接棒，營收由約四十億快速躍升至六十億，並在2024年站上百億。公司並非重啟大規模開發，而是將既有成熟作品打包授權至海外市場與合作方，等同以低增量成本將單一產品的生命週期與變現半徑成倍放大。

市場與通路：外銷占比逾八成，平台課金效率提升

外銷占比已超過八成，且年度營收自約115億提升至155億，主要受惠海外授權貢獻。值得注意的是，玩家透過 Google 與 Apple 的儲值課金亦歸為外銷，顯示海外用戶的付費意願與平台通路的變現效率持續改善，這也等於只要你手上持有智慧型手機，就很有可能成為客戶跟他們買單。這種「內容×通路」的複利，讓公司不只能在台灣市場穩住現金牛，還能以平台化的方式將既有IP輸出。

毛利近「純軟體化」，匯損擾動不改長線趨勢

毛利率自2023年的九成五上緣再走高至九成六上，近年更一度衝至九成七以上，已接近「純軟體服務」結構；海外授權帶來的幾乎零變動成本銷售，使整體毛利與營業槓桿同步放大。2025年第二季營業利益率達到約63%，創下歷史高點；惟同季因匯損認列，使稅前淨利率自約59%回落至約51%，屬會計認列層面的短期波動，並不改變營運本質。月營收方面，2025年一至八月落在17–18億區間，年增自年初三成收斂至約13%，主因匯損與海外授權高基期，但累計動能仍向上且屢創新高。

股本膨脹後仍「還原成長」，自結支撐趨勢明確

2023年EPS為45.61元，2024年因配股10元導致股本翻倍，名目EPS降至32.14元；若還原股本影響，2024年EPS等同約64元，較前一年實質成長逾四成。進入2025年，為股本放大後的第二年，上半年EPS累計約18元；第二季歷經匯損後單季EPS約8.68元，仍較去年同期成長，顯示底層獲利能力未被侵蝕。自結數據亦同步佐證：2025年8月營收約18.18億元、年增約13%，稅前EPS約4.24元，授權營收占比由去年的56%提升至約67%，結構改善趨勢明確。

風險與觀察重點

短期風險主要在於匯率波動對營收與稅前獲利的認列影響，以及海外授權在高基期下的成長放緩。中期需關注主要市場的監管環境、平台分潤規則變動與新題材的內容週期管理。公司層面可透過自然對沖與合約設計降低匯損衝擊，並持續優化地區與平台的組合，以維持外銷動能的廣度。

投資建議與操作策略

基於授權模式的高毛利與高現金回收、外銷占比提升帶動的ARPU擴張，以及EPS在股本放大後依然維持還原成長的事實，我們對鈊象維持偏多看法。策略上建議以基本面為錨，逢匯率擾動或授權季節性放緩所帶來的股價回檔，採分批加碼；同時持續追蹤自結月營收、授權占比與匯兌損益走向，以動態調整持股部位。

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