這禮拜美國金融市場上最常被提起的話題，大概莫過於CIT銀行申請破產保護了。CIT銀行破產案僅次於雷曼兄弟、華盛頓互助銀行、世界通訊與通用汽車，為美國歷史上第五大的企業破產案件。由於CIT銀行為美國主要的中小型企業借貸銀行之一，破產是否會影響美國經濟復甦的前景？此外，CIT是市場上前十大高收益債券發行商之一，有108億美元的高收益債券發行在全球市場上，這是否對債信市場造成影響？而這對施羅德集團旗下的固定收益產品又有何影響呢？本文將提及CIT破產案對市場以及經濟的影響。

「資本結構失衡」是CIT殞落主因

CIT遞出破產保護案(Chapter 11)雖談不上意外，但一家擁有101年歷史，美國最大的中小企業借貸銀行就此破產也是不勝唏噓。CIT申請破產保護時有710億美元的資產與650億美元的負債，其中主要的負債為銀行債務、金融債券與再融資工具，總和超過460億美元。然而即便負債如此龐大，在資產仍超過負債，且CIT並不以房貸抵押擔保證券(MBS)為主要業務，為何仍舊在美國經濟逐漸復甦之際，卻不支倒地？問題的癥結在於資本結構的失衡，攤開CIT的資本結構來分析，可以發現明顯地該銀行以短期、市場敏感性高的債信工具支應與經濟基本面高度相關的較長期資產。

我們可以由上圖一看到CIT債務多在最近的五年內到期，這使CIT承受相當龐大的債務壓力。以短支長的作法在平時還過得去，然而2008年美國債信風暴開始後問題就產生了。美國經濟陷入衰退，CIT手上許多長期資產所產生的收益開始無法支應短期債務到期時的龐大現金流需求。同時，許多中小型企業客戶為了因應經濟衰退，紛紛自CIT所給的信用額度中提出大量現金，這使得CIT資金枯竭的窘境愈發惡化。CIT被迫向私人資金借入成本高昂的資金以維持營運，然而狀況因此越變越糟糕，資本結構的失衡最後變成崩盤，不僅CIT，這恐怕是許多人皆始料未及的。

CIT對市場的影響僅限短期

自今年年初以來一直搖搖欲墜的CIT終究是撐不過今年的冬天，然而相較起雷曼兄弟的轟然墜落，CIT自今年初以來即不斷傳出財務困難，拖了逾半年終究申請破產保護猶如歹戲拖棚。雷曼事件後引發了金融海嘯主因市場並未預料到大如雷曼兄弟的金融機構也會破產，然而CIT的資產規模僅約雷曼兄弟的八分之一，況且市場輿論早在2009年上半年就預期CIT難逃一劫，CIT的破產案對市場的衝擊因而僅限短期，且範圍有限。

無論如何，CIT破產仍舊對美國股債市造成一定程度的影響。美國許多中小型或財務體質較差的金融股在CIT申請破產保護後遭到投資人的賤賣，引發整體金融股重挫，美國股市短期內可能也會因此陷入整理期。在債市方面，CIT的影響主要在高收益債券的部份。正如前文提到的，CIT在全球發行了108億美元的高收益債券，是全球前十大的高收益債發行商，其債信評等目前在穆迪、標準普爾以及惠譽三大投資評等機構的評級分別為Ca、D、D，皆是相當低的評等。然而有趣的是，CIT優先順位的無擔保債券評級在上週五仍有Ca、CC、C，而在今年4月24日以前，這類債券的評級甚至還有投資級(標準普爾BBB級以上)呢！不過總結來說，我們認為因CIT破產議題已醞釀許久，無論股市或債市多早已反映其申請破產的可能性，就目前的市場觀察來看，影響的層面應不大，且僅限於短期的市場波動。

CIT破產不影響美國經濟復甦腳步

除了對市場的影響偏向短期，CIT破產應該也不會拖累美國經濟復甦的腳步。雖然CIT銀行是許多美國中型製造商的主要借款銀行，且是美國第三大的火車及飛機租賃機構，然而我們不認為CIT的破產會引發系統性風險。首先，CIT申請破產的時點相當巧妙，美國聯邦零售聯盟發言人才剛表示年底聖誕節消費商品的庫存皆已到位，這消除了CIT破產對消費商品製造與運輸的短期不確定因素。其次，CIT的資產規模僅雷曼兄弟八分之一，且主要業務屬於資金借貸，相較雷曼兄弟投資銀行業務紛雜的狀況單純許多，因此對金融與其他產業的影響有限。再者，目前美國經濟逐漸走出谷底，整體金融業都有除舊換新的氣氛，我們觀察到許多體質優良的金融機構撐過了寒冬，正準備進行擴張，CIT破產其實提供他們絕佳的機會。許多從CIT已無法取得資金的企業客戶，如今可從其他銀行獲得資金。整體經濟前景轉佳，使得銀行借貸功能未因CIT破產而全面緊縮，是我們認為這次破產事件對經濟影響有限的主因。

穩健操作與長期觀點是施羅德(環)環球企業債券基金兩大特色

對於CIT的債券，施羅德所有環球基金系列的基金皆無任何相關部位。這並不是偶然，施羅德北美區固定收益投資團隊主管Wes Sparks表示，施羅德債信投資研究相當注重債券發行商的財務狀況，特別是對於違約風險與破產風險的控管。站在長期的觀點分析債信市場的趨勢與循環週期，並以穩健的操作與仔細的選債進行投資，以避免短期市場的波動對投資組合造成影響。事實上，我們認為債信市場正處於一個多頭行情的初期，我們不會為了短期的潛在利益而讓投資組合承受太多不必要的風險，從長期的角度來分析各債券的投資價值，並做好風險控管才能確實地達到投資目標。

因此即使CIT破產鬧得沸沸揚揚，由於施羅德(環)環球企業債券並無任何相關曝險部位，我們幾乎沒有受到影響，在看好未來一至兩年內債信市場仍處多頭的情況下，我們持續伺機佈局景氣相關性較高的債券，並透過各種策略增加債信市場的部位。

表一、施羅德(環)環球企業債券基金績效表

	年初來	一個月	三個月	六個月	一年	二年	三年
施羅德(環)環球企業債券基金A1	15.42	0.52	3.49	14.73	21.99	10.78	12.72
巴克萊環球債券綜合指數-債信*	13.45	0.63	3.97	12.38	20.25	10.73	14.58

*巴克萊環球債券綜合指數-債信為本基金之參考指標
資料來源：Lipper，美元計算，截至2009/10/30

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